在金融風暴前,聯準會的資產負債表的規模不到0.9兆,但經過三輪的量化寬鬆後,目前規模已經膨脹到4.5兆。因經濟與就業狀況已經進入了軌道,為了讓貨幣政策正常化,甚至預留未來再度寬鬆的子彈,預期聯準會將在九月的會議中宣布縮表。本文將探討縮表這動作會對未來的市場造成什麼影響,投資人的投資組合需要做調整嗎?重點將擺在台灣人投資最多的高收益債上。

 

其實會寫這題目,是有網友留言提問,原本想投稿雜誌的,你可以發現文筆比較收斂,正經許多,也沒罵人,但不小心又寫太多,那就在自己部落格發一發。有一點難度,要仔細閱讀並思考,訓練自己的邏輯,我的推論也不一定對,只是看起來好像很有道理而已。

 

先從銀行的資產負債表說起,表的右邊為銀行的負債,說明了資金的來源,商業銀行大部分資金的來源為存款。左邊為資產,銀行可將資金做貸放,購買金融資產,若沒有好的去處,就成了超額準備金,存放在聯準會還可以賺利息。而聯準會的資產負債表跟銀行最大不同之處在於資金的來源,它可以自行印鈔票,甚至只要在電腦鍵入幾個數字,就可以跟銀行買進公債與MBS(房屋抵押債券)。嚴格說來量化寬鬆並不是印鈔票,舉例來說,聯準會向某銀行買入10億美元的MBS,只要在該銀行在聯準會的準備金帳戶鍵入10億美元,該銀行的MBS就會挪到聯準會資產負債表中的資產,同時在負債面就多了10億銀行的準備金,使得銀行的流動性增加,可應付危機,也可貸放賺錢。若聯準會想要縮表,等於執行相反的動作,將MBS賣給銀行,資產面就減少了10億美元,而負債面則是準備金帳戶同時減少了10億,藉由減少銀行的準備金,希望能從金融市場回收資金,避免景氣過熱引發通膨。

 

從上段的解釋可發現,縮表是個回收資金的動作,感覺似乎會對市場造成重大的影響。但聯準會的縮表是採取最溫和的方式,並不是直接將資產賣給銀行的主動縮表,而是等到到期後不執行再投資的被動縮表,讓資產負債表隨著時間慢慢的縮小。公債到期時,是由財政部支付本金,這部份並不會影響到的銀行的準備金。同樣的,MBS到期僅由發行機構支付本金,並不會全面性的影響所有的金融機構。而且這樣的動作讓市場可簡單預測每個月回收資金的金額,且聯準會還訂定上限,溫和且被動的縮表並不會帶給市場意外與驚奇,使得金融市場震盪。

 

理論上縮表應該會讓長期利率上升,但今年以來歷經了兩次升息,聯準會也宣布了提前縮表的訊息,而股市也不斷創新高,使得市場避險氣氛不濃,理論上不會有太多的避險買盤,在這麼多的債券利空消息之下,美國十年期公債殖利率仍然無法站上2.5%,到底發生了什麼事?先從聯準會的縮表動作說起,當初聯準會量化寬鬆買進的標的多為長天期公債與MBS,目的就是為了降低長期利率,因為民間的投資,貸款多以長天期利率為指標,若聯準會的縮表是主動直接賣出這些長天期的公債,勢必會使得長天期利率上升,但持有到到期,對債券市場的供給面就沒有太大的直接影響,但在需求面上,將少了聯準會這大買家(之前債券到期後會再投資,維持資產負債表不變),需求減少之下會使得債券價格下跌,殖利率上升,但上升速度會比主動縮表慢許多。

 

此外,銀行存在聯準會的超額準備金一直以來都維持在高檔的2.37兆,超過了負債面的半數,代表聯準會釋放給銀行的資金並沒有大量貸放出去,這有兩個可能的原因,第一個是擔心貸放出去的錢有風險,還不如放在聯準會的帳戶穩穩的賺利息,另一個原因是想借錢的人不多。那究竟是哪種狀況?我們可以從美國銀行商業與工業(C&I)放款寬緊標準指數來看。(詳細解釋請看 如何避開高收益債的大跌?

 

若這指數為正,代表銀行放款是緊縮的,它可能看到了風險,不想冒險貸放,也可能聯準會回收大量的超額準備金,使得能夠貸放出去的資金變少,這兩種狀況都暗示了市場景氣很可能走到了末端,因此想知道縮表是否開始影響了景氣,這是個非常好的指標。目前的值持續在零軸以下,代表目前銀行放款的標準是寬鬆的。

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資料來源:聯準會網站

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此外還可以觀察貸款需求比例指標,目前貸款需求是走弱的,因此銀行借貸放鬆的主要原因是為了搶生意,從此也可以推論為何有大量的超額準備金,也可以推論出為何長期利率上不來,因為貸款需求是弱的,就算聯準會放出這麼多的資金,銀行錢借不出去,貨幣乘數並未因為量化寬鬆而大幅增加,使得大家原本預期的嚴重通膨並沒有發生。未來如果聯準會同時執行縮表與升息,長期利率還無法上升,會使得長天期利率與短天期利率價差不斷縮小(短天期債券殖利率是受到聯準會升息影響,長天期債券殖利率受長期資金供需狀況,與通膨的預期影響,當然還有些因素會影響,如退休基金,各國央行,油元的買賣盤等),若殖利率曲線走平甚至變成負利率(短天期利率大於長天期利率的異常狀態),代表下波景氣衰退即將來臨。註:長短期利差可以點 財經M平方https://www.macromicro.me/collections/9/us-market-relative

 

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資料來源:聯準會網站

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縮表以後比較好的狀況是資金需求是逐漸增加,而銀行的放貸並未受到縮表有太多的影響,即超額準備金足夠應付放貸,使得長天期利率隨著升息緩步上升,通膨也不致於太嚴重。但若銀行的資金貸放轉為緊縮,而資金需求仍是增加的,代表縮表的確已經影響到銀行放貸的資金供給,但企業仍看好未來景氣而擴張,這就會使得長期利率大漲,使得企業營運與融資成本上升,持續下去的話,勢必會使得景氣反轉。若十年期公債殖利率突破了3.5%(技術分析來看,這是重要關卡),就必須隨時觀察經濟指標何時開始變差。另外一種狀況是資金貸放是緊縮的,而資金需求卻往下,代表客戶變少的狀況之下,銀行並不是以寬鬆的條件去吸引客戶,反而是緊縮,代表的不僅是銀行沒有足夠的資金貸放外,也看到了風險,不願意冒險放貸,這狀況是最差的,幾乎可確定景氣已經反轉。

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資料來源:iquote 進階技術分析

文章有點長了,先到這邊,下篇再來討論高收益債。底下推薦一篇文章,非常精闢詳細,看完這篇你應該對縮表更清楚了!這篇文章推薦蠻多財經M平方的東西,這對於以總經判斷投資方向的投資人,真的是個很棒的網站啊!

讀懂「Fed縮表經濟學」,下半年投資不恐慌

聯準會縮表在即,高收益債該賣出了嗎?(下)

 

 

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留言列表 (6)

發表留言
  • Cindy
  • 終於等到老師針對縮表議題做了全盤的解析⋯好豐富的內容⋯真的衷心謝謝您⋯⋯譲我們更期待您出書的那一天了⋯😊⋯
  • 這議題果然大家都蠻關心的。出書喔,應該很難吧,這篇文章其實我拖蠻久才寫的,原本很早就想寫了。謝謝你的鼓勵!

    Jim男 於 2017/08/17 23:31 回覆

  • tyng135427
  • 感謝您的整理分享,更清楚了!
  • 不客氣!

    Jim男 於 2017/08/18 21:00 回覆

  • 訪客
  • 感謝大大分享,還在努力學習理解中. 因為個性保守,一直以來都把大部分資產放到純投資等級債劵基金上, 配息率不高但也可接受, 有一種說法是未來升息,即便是投資等級債劵基金一樣會跌, 因為價格都已經過高, 請問 Jim 大的看法如何? 感覺錢都不知道該擺哪邊好了....
  • 可以參考smart七月號我寫的利率上升期間的債券投資策略。
    若很保守的話,目標期限債券是不錯的選擇標的,不會受到升息的影響,
    有空寫篇文章來介紹。

    Jim男 於 2017/08/21 10:24 回覆

  • leefoum
  • 請問老師 前幾天去銀行理專介紹 4年到期的債劵基金 怎麼連個DM都沒有 理專就用小紙條寫幾年到期 利率幾% 手續費保管費幾% 怎麼會這樣呢 ? 還有國內發行的國內外特別債基金 要注意的那些地方呢 ? 謝謝
  • 到期債券蠻多人問的,我晚點會寫篇文章解釋。
    特別股基金我有好幾篇文章解釋了,麻煩爬文一下。

    Jim男 於 2017/08/21 20:29 回覆

  • 訪客
  • 感謝 Jim 大, 已經買了七月 smart 支持!
  • 哇,太感動了!感謝支持!

    Jim男 於 2017/08/21 20:29 回覆

  • leefoum
  • 謝謝老師
  • 不客氣!

    Jim男 於 2017/08/23 21:49 回覆

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